引言

 

无论是因应近期疫情防控形势，还是回顾“募、投、管、退”全线面临困境的2019年，私募股权基金领域都面临着越来越大的压力和挑战。一方面，中国证券投资基金业协会（以下简称“基金业协会”）等监管机构除了于2019年底正式发布了新版《私募投资基金备案须知》（以下简称“新版备案须知”）以外，于2020年初又陆续出台了一些新的改革试点或者因应疫情防控的政策调整。另一方面，对于已在2019年承担了不小挑战的基金从业者来说，无论是考虑到宏观经济环境的下行压力还是面对年初突袭的新型冠状病毒疫情所带来的严峻挑战，2020年势必也不会是一个轻松的年头。当然了，历来都是“危”“机”相伴，有压力有挑战，也会有新的机遇和动力。为此，我们对近期私募基金领域的一些最新政策动态进行了简要梳理，以便能为相关的机构或基金从业者在新的一年中结合新形势合规展业提供一些参考。

 

一、基金业协会在私募基金登记备案方面因应疫情防控的相关举措

 

2020年2月1日，基金业协会发布了《关于疫情防控期间私募基金登记备案相关工作安排的通知》（以下简称“《疫情防控相关工作通知》”），为疫情防控期间私募基金登记备案工作的开展进行了相应安排。《疫情防控相关工作通知》明确，基金业协会确保私募基金管理人及私募基金管理人申请机构通过AMBERS系统正常办理私募基金登记备案，正常向机构提供各项服务。在此基础上，基金业协会针对疫情防控期间的私募基金登记备案工作提出了一些针对性的因应举措，主要内容包括：

 

（一）建立针对疫情防控的股权、创投产品（抗击疫情医药卫生类私募基金）备案绿色通道

 

自2020年2月1日起，针对参与抗击疫情所需的医药卫生类的私募股权基金、创业投资基金备案申请，基金业协会提供办理私募基金产品备案的绿色通道。另外，证券期货经营机构设立符合上述要求的私募资管产品，适用上述备案服务绿色通道。

 

对于符合相关条件的基金产品—参与抗击疫情的医药卫生类私募基金或资管产品，若拟申请产品备案的绿色通道，相关基金管理人在AMBERS系统申请新增产品备案时，除提交常规备案信息外，还需在“相关附件上传”页面的“管理人（投顾）需要说明问题的文件”处上传业务支持文件，该文件应统一命名为“抗击疫情医药卫生类私募基金相关情况说明”。根据《疫情防控相关工作通知》，前述文件类型可以是立项报告、投资框架协议、投资意向书、尽调报告等。

 

基金业协会将在收到备案申请后，第一时间主动服务相关基金管理人，加急加快办理备案并对外公示。

 

（二）适当延长新登记私募基金管理人完成首支私募基金产品备案时限

 

基金业协会因应疫情防控的另一有力举措是，对于新登记及已登记但尚未备案首支产品的私募基金管理人，将其首支私募基金产品备案时限由原来的6个月延长至12个月。该等政策并非仅限于上述抗击疫情医药卫生类私募基金，对于其他行业或领域的私募基金同样适用。

 

（三）各类信息报送时限相应顺延

 

考虑到疫情防控的严峻形势下基金从业者所面临的实际困难，基金业协会在《疫情防控相关工作通知》中将以下各类信息报送/填报的截止日期相应延长：

 

序号	信息类别	时限
1	管理规模在5000万元及以上的私募证券投资基金2020年1月信息披露备份月报	延长至 2020年2月29日
2	私募基金2019年第四季度信息更新	延长至 2020年3月31日
3	私募证券投资基金2019年第四季度信息披露备份季报	延长至 2020年3月31日
4	私募证券投资基金2019年信息披露备份年报	延长至 2020年6月30日
5	私募基金管理人2019年经审计年度财务报告	延长至 2020年6月30日

 

二、 “分道制+抽查制”改革试点

 

2020年1月17日，基金业协会发布《从信用积累走向信用运用差异化引导行业规范发展——中国证券投资基金业协会将推出私募基金产品备案“分道制+抽查制”改革试点》。文中称，自2020年2月7日起，基金业协会对持续合规运行、信用状况良好的私募基金管理人，试行采取“分道制+抽查制”方式办理私募基金产品备案。基金业协会于2020年2月1日发布的《疫情防控相关工作通知》重申了“分道制+抽查制”的试点安排。

 

所谓“分道制+抽查制”，即符合条件的私募基金管理人通过AMBERS系统提交私募基金备案申请后，基金业协会将于次日在官网（www.amac.org.cn）以公示该私募基金基本情况的方式完成该基金备案。备案完成后，基金业协会再抽查其合规情况，若抽查中发现该基金存在不符合法律法规和自律规则的情形，将要求管理人进行整改。

 

根据《疫情防控相关工作通知》的进一步明确，基金业协会私募基金产品备案“分道制+抽查制”试点将于2020年2月7日正式上线。

 

上述“分道制+抽查制”是除上述针对抗击疫情医药卫生类私募基金备案绿色通道之外的另一快速备案通道。该等政策并非仅限于上述抗击疫情医药卫生类私募基金，对于其他行业或领域的私募基金同样适用，但前提是属于基金业协会所认可的“持续合规运行、信用状况良好的私募基金管理人”。而对于未达到适用指标和相关条件的私募基金管理人，其所提交的私募基金备案申请，基金业协会则仍将维持现有人工办理方式。

 

此外，需要提示的是，首期私募股权、创业投资基金管理人会员信用信息报告也将于2020年2月7日正式上线，私募基金信息披露备份系统投资者定向披露功能将于2020年2月14日正式上线。另外，考虑疫情影响及防控，自《疫情防控相关工作通知》发布之日（2020年2月1日）起，基金业协会业务咨询热线以及现场咨询暂停提供服务，恢复时间另行通知。私募基金业务咨询邮箱（pf@amac.org.cn）和微信咨询（公众号“中国基金业协会”）则照常提供服务。

 

三、新版备案须知重要条款解读

 

2019年12月23日，基金业协会正式发布了新版备案须知。相较于2018年1月12日版《私募投资基金备案须知》（以下简称“旧版备案须知”），新版备案须知明确了募集完毕的定义、特殊目的载体（以下简称“SPV”）间接投资的托管要求、私募基金的关联交易等相关事项。另外，新版备案须知还更新了私募基金备案的负面清单、需报送的重大事项等规定。下文将对其中的重要条款进行逐一解读（注：文中斜体字为备案须知的相关条款原文）。

 

（一）以负面清单的形式，明确五类“伪私募”不予备案

 

为促进私募投资基金回归投资本源，基金业协会在旧版备案须知的基础上进一步丰富并完善了私募基金备案的负面清单，拒绝如下五类“伪私募”进行备案。

 

①  变相从事金融机构信（存）贷业务的，或直接投向金融机构信贷资产。

 

【环球简评】：

本条的宗旨在于明确私募基金的本质是投资，而非借贷。私募基金管理人并非申领金融业务许可证的持牌金融机构，未经主管部门批准，当然不能从事或变相从事金融机构信（存）贷业务。另外，除明确不得直接投资金融机构信贷资产外，新版备案须知同时又规定私募投资基金投向债权、收（受）益权、不良资产等特殊标的的相关要求，另行规定。因此，关于此处的“直接投向金融机构信贷资产”的内涵和外延，比如，是否包括金融机构不良资产的投资，其监管或具体解读还有待进一步明确。

 

②  从事经常性、经营性民间借贷活动，包括但不限于通过委托贷款、信托贷款等方式从事上述活动。

 

【环球简评】：

对比旧版备案须知，本条增加了“经常性、经营性”的限定。从实践的角度出发，增加“经常性、经营性”这两个限定指标是很有必要的。对此，一个可参考的判决是最高人民法院（2017）在最高法民终647号判决。该等判决认为，高金公司“通过向社会不特定对象提供资金以赚取高额利息，出借行为具有反复性、经常性，借款目的也具有营业性，未经批准，擅自从事经常性的贷款业务，属于从事非法金融业务活动。”我们理解，实践中，私募基金在特定情况下会无偿，或以符合民间借贷利率要求相关规定的利息有偿，向所投资的相关项目方提供过桥资金。对于偶尔从事提供该等资金拆借行为的私募基金，可能还是有别于“伪私募”。相反，如私募基金的成立目的主要为从事民间借贷活动，从而背离私募基金募集、投资本质的；又或者，私募基金的盈利主要以经营民间借贷活动获得的利息差额为主的，则很可能会被界定为从事“经常性”、“经营性”的民间借贷活动。该等基金将可能被认定为“伪私募”，从而无法备案。

 

③  私募投资基金通过设置无条件刚性回购安排变相从事借（存）贷活动，基金收益不与投资标的经营业绩或收益挂钩。

 

【环球简评】：

私募基金的本质在于投资，投资存在风险。私募投资基金的投资回报具有不确定性，甚至有可能无法收回投资本金。正是基于这种不确定性，在实践中，尤其是股权投资实践中，投资各方主体惯常通过对赌条款或回购安排来实现一定的风险控制或估值调整。这类对赌条款通常与经营业绩的实现、境内外上市目标的预期等相关安排关联，而回购则是与对赌条款密切相关的保障安排。原则上，除非涉及国有资产监管或者上市公司公众股东利益等情形下，私募股权投资项下的这种有条件的对赌或回购条款并不被禁止。

 

但是，对于“无条件刚性回购安排”，约定期限届满则必然触发回购义务，且回购价格不低于投资额的安排，很可能被认定为从事不符合合规要求的“变相借贷活动”，该等“明股实债”、“明基实贷”行为背离了私募投资基金关于风险共担、收益共享的本质，会被视为新版备案须知下的“伪私募”。另外，在特定情形下，如果对赌条件的约定明显无法达到或投资标的与经营业绩明显不挂钩的回购，也很可能会被视同为变相刚兑。值得一提的是，最高人民法院于2019年11月8日公布的《全国法院民商事审判工作会议纪要》，对于对赌协议是否有效以及能否实际履行，视投资方与目标公司的股东或者实际控制人、投资方与目标公司之间的约定情形而进行具体认定。

 

④  投向保理资产、融资租赁资产、典当资产等《私募基金登记备案相关问题解答（七）》所提及的与私募投资基金相冲突业务的资产、股权或其收（受）益权。

 

【环球简评】：

《私募基金登记备案相关问题解答（七）》（“《问答（七）》”）中的冲突类业务包括：民间借贷、民间融资、配资业务、小额理财、小额借贷、P2P/P2B、众筹、保理、担保、房地产开发、交易平台等业务。对比来看，首先，新版备案须知关于冲突类业务的范围方面对比《问答（七）》增加了“融资租赁资产、典当资产”。另外，新版备案须知并未将《问答（七）》中的“房地产开发”列入负面清单。这意味着，房地产私募基金现阶段仍可参照《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号》的相关规定执行备案。

 

⑤  通过投资合伙企业、公司、资产管理产品（含私募投资基金，下同）等方式间接或变相从事上述活动。

 

【环球简评】：

私募投资基金通过SPV投资底层资产存在一定的合理性和必要性，但不排除部分不规范的私募投资基金通过嵌套多层SPV的方式投向与私募投资基金相冲突业务的股权、资产或收（受）益权。因此，这一要求体现了基金业协会对加强私募基金的资金投向“穿透式”监管的态度。

 

需要提示的是，针对上述五大类“伪私募”，部分基金产品有可能需要根据上述最新规定相应调整或修订其私募基金合同中的投资目标、投资范围等内容。

 

（二）管理人应仅为一家，且需专业化经营

 

单一管理人：私募投资基金的管理人不得超过一家。

 

专业化经营：管理人应当遵循专业化运营原则，不得从事与私募投资基金有利益冲突的业务。管理人应当按照诚实信用、勤勉尽责原则切实履行受托管理职责，不得将应当履行的受托人责任转委托。

 

【环球简评】：

2018年8月前，基金业协会接受双管理人模式的私募基金备案。2018年8月，基金业协会通过调整AMBERS系统与窗口指导意见的方式，明确不再接受双管理人模式的私募基金备案。新版备案须知从规则层面确认了管理人不得超过一家的实践做法。

 

关于不得从事冲突业务的要求，则是延续了旧版备案须知、《问答（七）》及《私募投资基金管理人内部控制指引》的相关规定。关于“不得将应当履行的受托人责任转委托”，尚待进一步明确哪些受托人职责不能转委托，哪些可以转委托。在进一步指引发布前，应从有利于基金的投资者权益保护的角度加以审慎判断。通常理解，比如聘请中介机构提供法律、财务等专业服务，应不在禁止之列。

 

（三）首次明确了应强制托管的情形，托管人不得通过合同约定免除职责

 

首次明确了应强制托管的情形：①嵌套SPV投资的基金：私募投资基金通过公司、合伙企业等特殊目的载体间接投资底层资产的，应当由依法设立并取得基金托管资格的托管人托管。托管人应当持续监督私募投资基金与特殊目的载体的资金流，事前掌握资金划转路径，事后获取并保管资金划转及投资凭证。管理人应当及时将投资凭证交付托管人。②资产配置类基金：私募资产配置基金应当由依法设立并取得基金托管资格的托管人托管。现行监管框架下，私募资产配置类产品主要以FOF方式进行投资，底层资产涵盖股权、股票、债券、期货、商品、期权等多个类别资产。③契约型基金（但有例外）：契约型私募投资基金应当由依法设立并取得基金托管资格的托管人托管，基金合同约定设置能够切实履行安全保管基金财产职责的基金份额持有人大会日常机构或基金受托人委员会等制度安排的除外。

 

托管人不得通过合同约定免除职责：私募投资基金托管人（以下简称“托管人”）应当严格履行《证券投资基金法》第三章规定的法定职责，不得通过合同约定免除其法定职责。基金合同和托管协议应当按照《证券投资基金法》、《私募投资基金监督管理暂行办法》等法律法规和自律规则明确约定托管人的权利义务、职责。在管理人发生异常且无法履行管理职责时，托管人应当按照法律法规及合同约定履行托管职责，维护投资者合法权益。托管人在监督管理人的投资运作过程中，发现管理人的投资或清算指令违反法律法规和自律规则以及合同约定的，应当拒绝执行，并向中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）和协会报告。

 

【环球简评】：

根据基金业协会官网公示[1]，截至2020年2月6日，具有基金托管人资质的机构为47家，大部分是银行和证券公司。实践中，私募基金募集或运作环节涉及的监督机构、托管机构、服务机构承担的职责如何划分，是个越来越值得重视的问题，尤其考虑到近一两年来的实际情况。

 

在这方面，《私募投资基金募集行为管理办法》（2016年7月15日施行）规定，私募基金管理人应当向中国基金业协会报送私募基金募集结算资金专用账户及其监督机构信息。与此同时，在基金业协会AMBERS系统中，募集监督协议是必填项，因此私募基金必须要有监督机构[2]。

 

在新版备案须知出台前，《私募投资基金监督管理暂行办法》（2014年8月21日施行）规定，除基金合同另有约定外，私募基金应当由基金托管人托管。基金合同约定私募基金不进行托管的，应当在基金合同中明确保障私募基金财产安全的制度措施和纠纷解决机制。此前，我们在一些股权类私募基金备案实践中，确实存在管理人未安排托管，但通过设置相关机制进而根据基金业协会的意见进行回复后完成了产品备案的案例。

 

新版备案须知则已明确要求，嵌套SPV投资的基金、私募资产配置类基金应强制托管，契约型基金原则上也应予以托管（存在例外情形）。另外，新版备案须知出台后，基金业协会对于托管的要求有可能更加严格。我们理解，新版备案须知对于契约型托管的要求，可能是考虑其基金管理人在契约型基金中的权限相对较大，托管机构能起到一定的制衡作用。另，实践中，SPV载体本身是否需要托管主要看基金合同约定，但应保证财产流转的透明度。此外，结合我们的相关备案实践以及通过公开检索的基金业协会的相关反馈，如要求托管机构对基金投资范围、产品结构、收益分配、底层投资协议（如有）等的合规性和真实性、基金后续募集安排、基金拟投资进度安排、工商确权安排等进行核实并发表意见，并要求托管机构签章确认的相关反馈意见，在股权类产品备案实践中亦出现过。相关托管机构收到基金业协会该等反馈后，表示提供这类意见存在难度，有些托管机构通过在合同条款的设置上免除自身的职责[3]。新版备案须知则明确了不得通过合同约定免除法定职责。

 

针对新版备案须知关于托管的上述要求，我们进一步提示，部分私募基金合同或托管合同中的相关条款可能需要进行必要调整或完善。另一方面，与托管业务相关的另一个角色是基金服务机构。根据基金业协会官网公示[4]，截至2020年2月6日，私募基金服务机构共有45家。根据《私募投资基金服务业务管理办法（试行）》（2017年3月1日施行），私募基金服务机构为私募基金提供基金募集、投资顾问、份额登记、估值核算、信息技术系统等服务业务。实践中，基于服务业务与托管业务的隔离要求，私募基金托管人通常不得被委托担任同一私募基金的服务机构，除非该托管人能将服务职能与托管职能进行分离。此外，根据我们目前的了解，对于管理人聘请服务机构的相关事项暂无强制要求。

 

（四）投资者资金来源

 

投资者资金来源：投资者应当确保投资资金来源合法，不得汇集他人资金购买私募投资基金。募集机构应当核实投资者对基金的出资金额与其出资能力相匹配，且为投资者自己购买私募投资基金，不存在代持。

 

【环球简评】：

对于投资者资金来源的核实，此前许多募集机构通过要求投资者提供资金来源合法的自行承诺文件和资产证明底稿（如存款证明、资金流水、房产、车辆、理财产品证明等）的方式进行核查，但难以有效核实是否存在代持。新版备案须知对募资机构提出了应当对此进行主动核实的要求，这就要求募集机构需向投资者收集更多的证明资金来源的材料，以证明其已履行适当的核实义务，并对核查过程留痕备查。尽管该规定在实践层面的落实可能存在一定难度，但对于私募资金的资金来源合法的保障方面，是具有实际意义的，也有利于一定程度上避免或减少后续可能产生的潜在纠纷。

 

（五）明确募集完毕的标准

 

根据新版备案须知第10条的规定，募集完毕的标准如下：

 

基金类型	标准一	标准二	标准三
契约型基金	签署基金合同/公司章程/合伙协议	/	认购款均已进入基金托管账户（基金财产账户
公司型或合伙型基金		完成工商确权登记	投资者均完成不低于100万元的首轮实缴出资且实缴资金已进入基金财产账户。但管理人及其员工、社会保障基金、政府引导基金、企业年金等养老基金、慈善基金等社会公益基金的首轮实缴出资要求可从其章程或合伙协议约定

 

【环球简评】：

新版备案须知发布前，《证券投资基金法》《私募投资基金监督管理暂行办法》《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》及旧版备案须知中均规定，私募基金管理人应当在私募基金募集完毕后，通过私募基金登记备案系统进行备案，但是均未明确“募集完毕”的标准，实践中对此认定不一。

 

新版备案须知将“募集完毕”的标准加以明确，对于公司型、合伙型基金要求投资者均完成不低于100万元的首轮实缴出资，与合格投资者的制度设计相呼应。并且，新标准要求办理完毕工商登记，管理人需要根据各地工商办理时限预留相应时间。除了新版备案须知第10条外，其第20条也提到，公司型或合伙型基金的设立及未来变更需要及时向工商登记机关申请变更登记。

 

此外，我们进一步提示，上述规定明确要求，在公司型或合伙型私募投资基金的基金合同中需增加约定，要求投资者的首轮实缴出资不低于100万元以及明确该实缴出资的具体缴付时限。

 

（六） “先投后备”、“备少募多”走不通

 

备案前临时投资的范围：私募投资基金完成备案前，可以以现金管理为目的，投资于银行活期存款、国债、中央银行票据、货币市场基金等中国证监会认可的现金管理工具。

 

封闭运作：私募股权投资基金（含创业投资基金，下同）和私募资产配置基金应当封闭运作，备案完成后不得开放认/申购（认缴）和赎回（退出），基金封闭运作期间的分红、退出投资项目减资、对违约投资者除名或替换以及基金份额转让不在此列。

 

另外，新版备案须知也规定了扩募的条件及额度上限（增加的认缴出资额不得超过备案时认缴出资额的3倍）。

 

【环球简评】：

实践中，私募基金存在“先投后备”、“备少募多”的情形。新版备案须知发布后，限制了备案前的投资范围，明确要求仅可进行临时投资，投资于现金管理工具。因此，此前实践中不少见的先投资目标公司后再备案的情形，将面临合规风险。

 

另外，新版备案通知要求私募基金备案完成后需封闭运作。这对先备案，后以基金业协会备案为背书继续募集的基金而言，可能无法再复刻之前的模式。尽管如此，新版备案须知中也明确了在下列条件满足的情况下可以进行扩募：（1）采用公司型或合伙型的组织形式（契约型基金不能扩募）；（2）依法进行托管；（3）处于基金合同约定的投资期内；（4）基金进行组合投资，投资于单一标的的资金不超过基金最终认缴出资总额的50%；（5）经全体投资者一致同意或经全体投资者认可的决策机制决策通过。另一方面，新版备案须知要求“增加的认缴出资额不得超过备案时认缴出资额的3倍”。

 

基于上述要求，我们进一步提示，基金合同中应明确设置封闭运作条款；并合理确定首次认缴的出资额，以及明确扩募的决策机制，以对扩募进行把握和设置。另外，基金合同中也可增加私募投资基金在完成备案前能够对中国证券监督管理委员会认可的现金管理工具进行投资的相关条款。

 

（七）禁止刚性兑付

 

禁止刚兑的主体：管理人及其实际控制人、股东、关联方以及募集机构。

 

禁止刚兑的方式：承诺最低收益、承诺本金不受损失，或限定损失金额和比例。此外，管理人不得通过设置增强资金、费用返还等方式调节基金收益或亏损，不得以自有资金认购的基金份额先行承担亏损的形式提供风险补偿，变相保本保收益。

 

【环球简评】：

禁止刚性兑付是新版备案须知对实践中存在的保本保收益安排的回应。2019年上半年，洪磊会长曾在演讲中提到部分产品名为基金，实为高息揽储，在募集端，对投资者承诺保本保收益；在投资端，承担信用贷资金的通道，为单一项目提供融资。新版备案须知已明确禁止刚性兑付的规定，要求私募基金回归“卖者尽责、买者自负”的本质。

 

但是，对于同一基金产品内的某一投资者对另一投资者（如有限合伙企业的两个有限合伙人之间）承担投资损失的安排，是否有违“禁止刚性兑付”的要求，还有待基金业协会进一步澄清。另外，基金外部进行投资时，实践中，被投资的目标公司或其控股股东/实际控制人等通常会对私募基金做出回购承诺。我们理解，该等安排并不违反“禁止刚性兑付”的要求，但是基金收益需要与目标公司的经营业绩等相关条件挂钩或具有关联性，如上文所述，不能无条件或者直接约定一定期间届满即可回购。未来实践中在相关条款的设置方面，需注意避免作出可能被视同刚兑条款的安排，并考虑增加提示或免责条款。

 

（八）存续期需明确，到期需及时展期或者清算

 

存续期需明确：私募投资基金应当约定明确的存续期。私募股权投资基金和私募资产配置基金约定的存续期不得少于5年,鼓励管理人设立存续期在7年及以上的私募股权投资基金。

 

需及时展期或提交清算申请：管理人在私募投资基金到期日起的3个月内仍未通过AMBERS系统完成私募投资基金的展期变更或提交清算申请的，在完成变更或提交清算申请之前，协会将暂停办理该管理人新的私募投资基金备案申请。

 

【环球简评】：

实践中私募基金存在存续期较短和存续期过长甚至永久存续两个极端。新版备案须知要求存续期需明确，且参考行业惯例，规定私募股权投资基金和私募资产配置基金的存续期至少五年。但是对于私募证券投资基金，考虑到其行业属性，存续期明确即可，无最低期限要求。

 

基金到期后需要及时展期或者清算，这对于退出困难的私募基金而言或产生较大影响。未来私募基金可以考虑募集时将未来展期的情形或机制在基金合同中进行约定，避免未来退出困难时发生纠纷。另外，存续期的约定也不影响私募基金存续期届满前提前清算。

 

（九）禁止投资单元、资金池

 

禁止投资单元：管理人不得在私募基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元/子份额，规避备案义务，不公平对待投资者。

 

禁止资金池：管理人应当做到每只私募基金的资金应单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或者参与任何形式的“资金池”业务，不得存在短募长投、期限错配、分离定价、滚动发行、集合运作等违规操作。

 

【环球简评】：

“禁止投资单元”要求基金投资者按照所持基金份额共同享受投资收益，共同承担投资风险。实践中，存在“横向投资单元”和“纵向投资单元”两种模式。所谓横向投资单元，是指同期投资同一私募基金的投资者，部分投资者投向某一项目，其他投资者投向另一项目，各自独立核算。所谓纵向投资单元，是指对于不同期投资于同一私募基金的投资者，各期投资者的资金分别投入当期的目标公司，并基于其各自所投资的目标公司独立进行收益分配或损失承担。无论横向投资单元还是纵向投资单元，均违背了基金的独立性要求，备案一只基金但产生了多只基金效果。值得一提的是，“禁止投资单元”要求并不禁止个别投资者因相关法规规定等原因而做出的投资排除安排。

 

禁止资金池的规定是对旧版备案须知的重申，也是对《关于规范金融机构资产管理业务的知道意见》第15条在私募基金领域的延续。设立投资单元的基金往往与资金池相伴而生，将投资份额和投资标的人为拆分，不同投资单元之间风险可能相互传导。

 

（十）首次界定私募基金的关联交易，从严规范关联交易

 

首次界定私募基金的关联交易：新版备案须知从私募基金的角度，列举的关联方范围包括管理人、投资者、管理人管理的私募投资基金、同一实际控制人下的其他管理人管理的私募投资基金、或者与上述主体有其他重大利害关系的关联方。相应地，私募基金的关联交易则是私募基金与上述关联方之间的交易。

 

从严规范关联交易：私募投资基金进行关联交易的，应当防范利益冲突，遵循投资者利益优先原则和平等自愿、等价有偿的原则，建立有效的关联交易风险控制机制。上述关联交易是指私募投资基金与管理人、投资者、管理人管理的私募投资基金、同一实际控制人下的其他管理人管理的私募投资基金、或者与上述主体有其他重大利害关系的关联方发生的交易行为。

管理人不得隐瞒关联关系或者将关联交易非关联化，不得以私募投资基金的财产与关联方进行利益输送、内幕交易和操纵市场等违法违规活动。

私募投资基金进行关联交易的，应当在基金合同中明确约定涉及关联交易的事前、事中信息披露安排以及针对关联交易的特殊决策机制和回避安排等。

管理人应当在私募投资基金备案时提交证明底层资产估值公允的材料（如有）、有效实施的关联交易风险控制机制、不损害投资者合法权益的承诺函等相关文件。

 

【环球简评】：

此前，基金业协会并未直接规定私募基金的关联方，仅对于私募基金管理人的关联方进行了界定。相关条款主要体现在《私募基金管理人登记法律意见书指引》（2016年2月）、基金业协会AMBERS系统注释、基金业协会对于管理人备案反馈意见等，截至目前最新的界定为《私募基金管理人登记须知（2018年12月）》中对于私募基金管理人的关联方定义。

 

根据《私募投资基金信息披露管理办法》第9条以及第18条的规定，“可能存在的利益冲突”以及“重大关联交易”属于信息披露义务人必要的信息披露事项，相应地，信息披露义务人未及时向投资者披露关联交易事项，可能存在被基金业协会予以纪律处分等法律风险。但对于与何种交易对方进行交易可能构成私募基金的关联交易或潜在利益冲突，基金业协会并未给出统一的标准。新版备案须知则是从私募基金的角度首次对于私募基金的关联方及关联交易进行了明确的界定。至此，私募基金管理人的关联方与私募基金的关联方均予以明确。具体如下：

 

私募基金管理人的关联方		私募基金的关联方
《私募基金管理人登记须知（2018年12月）》	申请机构的子公司（持股5%以上的金融机构、上市公司及持股20%以上的其他企业）、分支机构、关联方（受同一控股股东/实际控制人控制的金融机构、私募基金管理人、投资类企业、冲突业务企业、投资咨询及金融服务企业等）	新版备案须知	管理人、投资者、管理人管理的私募投资基金、同一实际控制人下的其他管理人管理的私募投资基金、或者与上述主体有其他重大利害关系的关联方

 

对于合伙型私募基金而言，实践中，除新版备案须知所列举的之外，关联方通常还包括私募基金的GP、执行事务合伙人、关键人士、GP或执行事务合伙人的高级管理人员、管理团队的核心人员等。实践中对于私募基金关联交易的主要类型包括：

 

①基金向基金普通合伙人、管理人、管理团队、关键人士及其各自关联方收购或出售投资目标公司的股权；

②基金向基金普通合伙人、管理人、管理团队、关键人士及其各自关联方已完成投资的投资组合公司进行投资；

③基金投资普通合伙人、管理人、管理团队、关键人士及其各自关联方前期管理的基金已经投资的项目；

④基金与该期基金有限合伙人或其控制的企业进行交易，包括基金向前述主体收购或出售目标公司的股权。

 

值得注意的是，新版备案须知对管理人提出了不得将关联交易非关联化的安排。对于关联交易非关联化，我们理解，在境内A股IPO实践中，此为监管较高频关注的要点。根据我们对部分科创板案例[5]的查询，监管部门相关反馈如“报告期内是否存在关联交易非关联化的情形，是否存在关联方或前关联方代发行人承担成本、费用的情形，是否存在利益输送安排”。对于该等反馈问题的回复，实践中一般通过核查发行人报告期内已签订/履行中的合同以确认相关关联方是否与发行人发生关联交易；对发行人资金流水进行核查，确认报告期内的关联方及前关联方是否与发行人之间存在资金往来；获取相关采购/销售费用明细表进行复核；对发行人的主要客户/供应商进行走访，查阅发行人、董监高银行流水；通过调查表进行交叉核查等。前述A股IPO核查实践对于私募基金领域管理人主动避免关联交易非关联化或中介机构协助管理人进行产品备案的核查过程，也可以提供一些借鉴参考。

 

我们进一步提示，基于上述要求，私募投资基金进行关联交易的，需要在基金合同中明确约定涉及关联交易的事前、事中信息披露安排以及针对关联交易的特殊决策机制和回避安排等。

 

（十一）基金相关文件应明示极端情况下基金运作机制条款

 

基金合同和风险揭示书应当明确约定，在管理人客观上丧失继续管理私募投资基金的能力时，基金财产安全保障、维持基金运营或清算的应急处置预案和纠纷解决机制。

 

管理人和相关当事人对私募投资基金的职责不因基金业协会依照法律法规和自律规则执行注销管理人登记等自律措施而免除。已注销管理人和相关当事人应当根据《证券投资基金法》、基金业协会相关自律规则和基金合同的约定，妥善处置在管基金财产，依法保障投资者的合法权益。

 

【环球简评】：

经过近五年的实践，基金业协会的管理重心逐渐从前端新增登记备案向后端自律监管倾斜。鉴于近年来众多私募基金“暴雷”，新版备案须知要求基金合同和风险揭示书需要提前做好预案；并明确，注销管理人登记并不免除管理人职责，管理人仍应当依照法律法规、自律规则和基金合同的约定保障投资者的合法权益。未来起草基金合同时，有必要考虑加入相应条款，明确管理人丧失管理能力或被注销管理人登记等情形下的基金应急预案和运营机制等。

 

（十二）强化信息披露要求

 

向投资者披露：

 

管理人需明确：信息披露的内容、频度、方式、责任及渠道等。

 

披露的内容：基金募集信息、投资架构、SPV（如有）的具体信息、杠杆水平、收益分配、托管安排（如有）、资金账户信息、主要投资风险以及影响投资者合法权益的其他重大信息等。

 

备份：管理人应当及时将披露的持续投资运作信息在私募投资基金信息披露备份系统进行备份。

 

向基金业协会披露：

 

年度报告：管理人均应当在规定时间内向基金业协会报送私募投资基金年度报告。私募股权投资基金、私募资产配置基金的年度报告应当经过审计。

 

重大事项：发生管理人、托管人变更、基金合同发生重大变化等重大事项的，应当在5个工作日内向基金业协会报送并向投资者披露。

 

信息公示：管理人未按时履行季度、年度、重大事项信息更新和信息披露报送义务达2次的，基金业协会将其列入异常机构名单，并对外公示。一旦管理人作为异常机构公示，即使整改完毕，至少6个月后才能恢复正常机构公示状态。

 

私募投资基金备案后，基金业协会将通过信息公示平台公示私募投资基金基本情况。对于存续规模低于500万元，或实缴比例低于认缴规模的20%，或个别投资者未履行首轮实缴义务的私募投资基金，在上述情形消除前，基金业协会将在公示信息中持续提示。

 

【环球简评】：

新版备案须知进一步细化了《私募投资基金信息披露管理办法》等规定，强化了信息披露要求。根据基金业协会发布的公告，私募基金信息披露备份系统将于2020年2月14日正式上线定向披露功能模块，投资者可以登录查询管理人向其披露的信息和向基金业协会备份的信息是否一致，保障投资者对基金资产运作的知情权。

 

管理人未及时履行信息披露报送义务或履行季度、年度、重大事项信息更新的，将面临被暂停受理新的私募投资基金备案申请、列入经营异常机构名单并对外公示。

 

私募基金合同中应增加私募基金管理人在发生新版备案须知中第26条规定情形时，应当在5个工作日内向基金业协会报送相关事项并向投资者进行披露的条款。对于管理人而言，未来需要持续按照新版备案须知及时进行信息披露。

 

注释：

[1] 网址为：

http://www.amac.org.cn/informationpublicity/institutionalpublicity/jjintggs/jjyxh_xxgs_jggs_people/

[2] 根据《私募投资基金募集行为管理办法》，监督机构指中国证券登记结算有限责任公司、取得基金销售业务资格的商业银行、证券公司以及中国基金业协会规定的其他机构。监督机构应当成为中国基金业协会的会员。

[3] 另外，银行业协会于2019年3月18日出台了《商业银行资产托管业务指引》。

[4] 网址为：

http://fo.amac.org.cn/amac/allNotice.do

[5] 包括科创板案例博众精工、硅产业、山大地纬等对于关联交易非关联化的反馈及答复。